为何重视价值？——价值乃防范危机之本

　　对于2007年爆发的经济危机，一些严肃的思想家认为，要想避免未来发生类似的危机，就必须彻底改变对市场经济的理解。这些思想家质疑此前已被普遍接受的金融理论，并推出一种新的模式，主张制定更加明确的法规来监管企业和投资者的行为，同时建立一套全新的经济理论。

　　然而，我认为，无论是法规还是新理论，都无法防止未来出现泡沫或危机。这是因为，以往之所以发生泡沫或危机，大多是由于企业、投资者和政府忘记了投资如何创造价值，忘记了如何正确衡量价值，或两者兼而有之。于是，他们便对哪些投资能够创造真正的价值产生了误解，误解持续发展，直至破坏价值的投资渐增并最终触发了一场危机。

　　因此，我认为，重新学习如何以久经考验的可靠方式创造和衡量价值，才是增强经济安全和防范未来危机的根本所在。企业要创造价值，就必须利用从投资方筹集的资本，以超过资本成本(即投资者要求的回报率)的回报率来创造未来现金流，这便是价值创造的指导原则。企业增加收入的速度越快，以诱人的回报率配置的资本越多，创造的价值就越多。推动价值创造的真正因素是增长与相对于资本成本的投入资本回报率 (ROIC)二者的结合。企业只有具有明显的竞争优势，才能保持强劲的增长和较高的投入资本回报率。竞争优势、企业战略核心理念就是这样与价值创造的指导原则相互联系的。

　　这一价值创造指导原则的推论认为，没有增加现金流的投资也就没有创造价值，这就是我们通常所说的价值守恒1。例如，当一家公司用债券取代股权或发行债券回购股票时，只是改变了现金流的所有权，但并未改变可获得的总现金流2，因此，只是实现了价值守恒，但并未创造价值。同样，改变会计处理方法只会改变现金流的账面情况，但不会真正影响现金流，因而不会影响企业的价值。

　　这些原则经受住了时间的考验。早在1890年，经济学家阿尔弗雷德·马歇尔(Alfred Marshall) 就谈到了资本回报率与资本成本的关系问题3。事实表明，如果管理层、董事会和投资者忘记了这些简单的原理，后果往往是灾难性的。20世纪70年代大型企业集团的兴衰、80年代美国出现的恶意收购浪潮、90年代日本泡沫经济的崩盘、1998年的东南亚金融危机、21世纪初的网络经济泡沫，以及2007年爆发的经济危机，从某种程度上讲都是源于对上述原则的误解和误用。若要运用上述原则创造价值，需要理解两个问题：一是价值创造的经济原理，例如，竞争优势如何使某些企业获得比其他企业更高的投入资本回报率;二是衡量价值的方法，例如，怎样根据企业的会计报表计算投入资本回报率。理解这两个问题之后，企业就能做出更加明智的战略和运营决策，例如，应保留哪些业务、如何在增长和投入资本回报率之间进行权衡等，而投资者亦可更加自信地计算投资的风险和回报。市场泡沫

　　网络经济泡沫时期，企业管理层和投资者都忽视了推动投入资本回报率的因素;实际上，很多人完全忘记了这个比率的重要性。当网景公司于1995年上市后，其市值一度飙升到60亿美元，而该公司的年收入却只有8,500万美元，估值差距十分惊人。这种现象让金融界相信，互联网可以改变企业的运营方式以及各个领域的价值创造模式，因而掀起了一场组建互联网相关企业并争先上市的竞赛。1995年～2000年间，美国和欧洲共有4,700多家企业上市，其中许多企业的市值都达到了10亿美元以上。

　　这一时期诞生的许多公司，包括亚马逊、eBay 和雅虎等，都已经创造出可观的利润和价值，并且可能继续保持这种态势。但是，对于每个新的切实可行的创新商业理念，总有众多公司无论在长期还是短期，几乎都无法创造任何收入或价值。这些华尔不实的企业最初能在股票市场上获得成功，完全是炒作战胜经验的结果。

　　在互联网泡沫狂热中，许多管理者和投资者都忘记或摒弃了经济学的基本原则。这里不妨回想一下20世纪90年代非常盛行的规模收益递增理念，又称为 “网络效应”或“规模需求经济学”。这一理念是紧随 Carl Shapiro 和 Hal Varian 合著的《信息规则：网络经济战略指南》(Information Rules:A Strategic Guide to the Network Economy) 一书的出版4而盛行起来的，在当时受到了广泛追捧。

　　其基本原理是：在某些情况下，随着企业规模的不断扩大，每增加一名新客户，企业产品的价值就会随之升高，因此，企业的利润率和资本回报率也会更高。在大多数行业中，竞争会迫使回报率回归到合理的水平。但在收益递增的行业中，由于市场领导者的单位成本较低并且呈不断下降的趋势，竞争便受到了遏制(这类行业也因而被贴上了“赢家通吃”的标签)。

　　以微软公司的 office 软件为例，该软件是一种提供文字处理、电子表格和图形处理演示功能的产品。随着安装办公软件的用户群逐渐扩大， 产品对新客户的吸引力也在不断增强，因为使用 office 软件即可与众多其他用户分享自己的文档、计算结果和图片。因而潜在客户购买和使用竞争对手产品的意愿也会不断降低。由于这一优势，2009年微软公司实现了超过60%的利润率，office 软件的运营利润达到了近120亿美元，成为有史以来利润率最高的产品之一。

　　(输入：李晶)